Un nouveau marché naît dans la City
Le 26 mars 2026, une première transaction s'est conclue sur le Private Securities Market (PSM) de la Bourse de Londres. Derrière l'acronyme PISCES, pour Private Intermittent Securities and Capital Exchange System, se cache une idée simple mais longtemps absente d'Europe : permettre aux entreprises privées de céder des actions existantes sur une infrastructure boursière réglementée, sans passer par une introduction en bourse. La FCA avait approuvé la LSE comme premier opérateur de ce type de plateforme en août 2025. Six mois plus tard, le marché ouvrait ses portes.
Le constat qui a motivé sa création est partagé par l'ensemble de l'écosystème des scaleups britanniques. Comme l'expliquait un responsable des marchés primaires de la Bourse de Londres, les entreprises en croissance se retrouvaient face à un choix trop binaire : rester privées indéfiniment, ou se lancer dans une IPO coûteuse et exigeante. Entre les deux, rien. PISCES est conçu pour combler ce vide, en offrant des fenêtres de liquidité intermittentes aux fondateurs, salariés et investisseurs précoces, sans exiger une cotation permanente. Ce chantier s'inscrit dans une réforme plus large des marchés de capitaux britanniques, portée depuis plusieurs années par le gouvernement et le régulateur financier.
Pour comprendre l'enjeu stratégique de ce marché, il faut regarder du côté des startups européennes qui cherchent à retenir leurs talents face à la concurrence américaine. Une startup qui lève une Série B ou C côté du Vieux Continent accumule souvent des salariés dont les stock-options restent bloquées pendant des années. C'est précisément ce problème qu'un marché secondaire structuré cherche à résoudre. La question de la rétention des talents dans les scaleups tech est d'ailleurs au cœur des débats sur la compétitivité de l'écosystème tech européen.
Trois deals, trois profils : comment PISCES s'est construit en six mois
Depuis son lancement, le PSM a accueilli trois entreprises aux profils très distincts. La première transaction a impliqué Tradable Private Equity (TPE), une structure d'investissement conçue spécifiquement pour le cadre PISCES, détenant des parts dans Oxford Science Enterprises, un fonds de 1,3 milliard de livres qui commercialise la recherche scientifique de l'université d'Oxford au travers d'un portefeuille de plus de 100 sociétés tech. Un premier baptême du feu volontairement circonscrit, presque technique.
Le vrai tournant est venu en juillet avec Wayve. La startup de conduite autonome basée à Cambridge, valorisée 8,6 milliards de dollars lors d'une levée en février 2026 et ayant levé au total 2,8 milliards de dollars, a réalisé une vente d'actions pour ses salariés à hauteur de 85 millions de dollars via le PSM. L'opération, facilitée par Stifel et Crowdcube, est restée à ce jour la plus importante transaction conclue sous le cadre PISCES. Elle a apporté au marché une chose essentielle : la crédibilité d'un nom reconnu.
Dans la foulée, la fintech d'épargne Moneybox a complété une vente secondaire de 45 millions de livres sterling pour ses salariés de longue date, ce qui a propulsé sa valorisation à 1,1 milliard de dollars, contre 550 millions de livres lors de sa levée d'octobre 2024. Avec plus de 19 milliards de livres d'actifs sous gestion, Moneybox a démontré que PISCES pouvait intéresser des acteurs établis et pas seulement des startups en amorçage. Plus récemment encore, Veremark, spécialiste de la vérification d'identité professionnelle, a rejoint le marché avec une cession de 6 millions de livres. La startup, valorisée à 100 millions de dollars après une Série B de 26 millions de dollars levée en 2026, illustre un profil radicalement différent : taille modeste, mais intérêt concret pour la liquidité offerte aux premiers investisseurs et aux salariés.
Ce que PISCES change structurellement par rapport au marché secondaire classique
Avant PISCES, les transactions secondaires sur actions de sociétés non cotées existaient, mais elles se déroulaient de gré à gré, via des réseaux de courtiers privés ou des plateformes spécialisées, sans cadre réglementaire unifié. La nouvelle plateforme introduit plusieurs différences de fond. D'abord, le contrôle reste entre les mains de l'entreprise : elle peut fixer les fenêtres de trading, les fourchettes de prix et même veto individuel sur les acheteurs potentiels. Ce niveau de maîtrise est sans équivalent sur les marchés publics.
Ensuite, la question de la fiscalité a été réglée par le gouvernement britannique dès mai 2025 : les salariés bénéficiaires de plans d'actionnariat (EMI, CSOP) peuvent désormais exercer et vendre leurs titres sur PISCES tout en conservant leur régime fiscal avantageux. Ce détail réglementaire est loin d'être anodin : il lève l'un des principaux freins à l'adoption du marché par les salariés tech. C'est précisément ce type de mécanisme d'incitation que les startups d'intelligence artificielle réclamaient à Londres depuis des mois, comme le montrait déjà le débat sur les clauses de non-concurrence et la compétitivité des startups IA au Royaume-Uni.
Il faut cependant distinguer ce que PISCES est de ce qu'il n'est pas. Le cadre ne permet pas aux entreprises de lever de nouveaux capitaux en émettant de nouvelles actions. Il ne s'agit pas d'un marché de capital primaire, mais strictement secondaire. Les acheteurs sont des investisseurs professionnels ou qualifiés, pas le grand public, sauf quand la plateforme Crowdcube joue le rôle d'intermédiaire agréé pour étendre l'accès. Cette nuance est capitale pour évaluer l'impact réel sur le financement des scaleups. Pour aller plus loin sur la façon dont les acteurs de l'infrastructure financière se repositionnent autour de la liquidité privée, on peut regarder ce que fait HSBCnio en mode plateforme.
L'analyse Findfi : des chiffres qui rassurent, mais un volume encore marginal
Depuis son lancement en mars 2026, le PSM a facilité environ 136 millions de dollars de transactions (85 millions pour Wayve, environ 57 millions pour Moneybox au taux de change EUR/GBP, 7,5 millions pour Veremark) en six mois d'activité. C'est une estimation Findfi fondée sur les chiffres publics disponibles. Mis en regard du marché secondaire mondial des actions privées, estimé à plus de 130 milliards de dollars de volume annuel (selon les données sectorielles du segment pre-IPO), ce total reste infime, inférieur à 0,1 % du marché global.
Plus révélateur encore : le multiple de revalorisation de Moneybox. La fintech était valorisée 550 millions de livres lors de sa dernière levée en octobre 2024. Sa transaction PISCES de juillet 2026 l'a valorisée 800 millions de livres, soit une progression de 45 % en moins de neuf mois, sur la base d'une vente secondaire interne et non d'un tour de table compétitif. Ce chiffre illustre précisément le risque mis en avant par plusieurs observateurs : une valorisation fixée sur un marché peu liquide et sans historique de prix public est difficile à comparer aux standards d'un financement classique. La question de la robustesse de la découverte des prix dans ce format reste ouverte.
Par ailleurs, Wayve représente à elle seule 62 % du volume total traité sur le PSM depuis son lancement. Ce niveau de concentration sur un seul acteur pour un marché qui se veut structurel est un signal à surveiller. Le succès de PISCES dépend de sa capacité à attirer des dizaines d'entreprises, pas seulement quelques licornes qui bénéficieraient de toutes les autres alternatives disponibles.
IPO différée ou nouveau modèle de marché ? La vraie tension derrière PISCES
La question qui agite les milieux financiers londoniens depuis juillet 2026 est la suivante : PISCES prépare-t-il vraiment les entreprises à une introduction en bourse, ou leur donne-t-il les moyens de l'éviter indéfiniment ? L'argument officiel est celui du tremplin. En s'exposant à une infrastructure boursière, en pratiquant la transparence documentaire requise et en dialoguant avec des investisseurs institutionnels, une scaleup serait mieux armée pour franchir le pas de la cotation publique. C'est ce qu'avancent la LSE et les promoteurs du cadre PISCES.
L'argument adverse est symétrique. Si une entreprise peut offrir de la liquidité à ses salariés, valoriser régulièrement ses titres et lever du capital de croissance via d'autres canaux, la pression pour une IPO s'allège considérablement. Wayve l'a d'ailleurs confirmé : son opération sur le PSM visait uniquement la liquidité salariés, pas une sortie pour les investisseurs. Dans un contexte où les grandes introductions en bourse restent rares en Europe, et où les levées de fonds privées à des tickets élevés restent accessibles aux meilleurs dossiers, PISCES pourrait paradoxalement contribuer à vider le pipeline IPO de la City. Le débat ressemble à celui qui entoure les marchés secondaires pré-IPO comme Nasdaq Private Market aux États-Unis, qui traite des volumes cumulés dépassant 40 milliards de dollars depuis son lancement.
Pour les entreprises qui cherchent à croître en restant privées plus longtemps, les modèles de financement alternatifs prolifèrent. On observe la même tension dans le financement de la tech européenne autour des fonds de scaleup ou dans la montée des néoclouds d'inférence qui sécurisent du revenu contracté sans passer par les marchés publics, comme Blackfuel avec ses 250 millions de dollars de revenus contractés.
Concrètement, qu'est-ce que ça change pour une direction financière ?
Pour un directeur financier d'une scaleup européenne de 50 à 500 salariés, PISCES ouvre plusieurs options pratiques. La première est la gestion du capital humain : en offrant une fenêtre de liquidité aux salariés sur les actions acquises, la direction financière réduit la pression sur les plans de rémunération en cash et améliore la rétention des profils clés. C'est un argument de recrutement direct face aux entreprises américaines qui peuvent offrir des actions liquides sur des marchés publics profonds.
La deuxième implication est comptable et de gouvernance. Participer au PSM oblige l'entreprise à structurer sa documentation, ses états financiers et son reporting selon des standards proches de ceux d'un marché réglementé. C'est un coût et une contrainte, mais aussi un actif pour les prochaines levées de fonds ou pour une future cotation. Les directions financières qui envisagent une IPO dans un horizon de trois à cinq ans ont intérêt à regarder PISCES comme un outil de préparation, pas seulement de liquidité. Le cadre réglementaire PISCES exige notamment une mise à disposition de l'information financière via un portail de divulgation dédié, accessible uniquement aux investisseurs qualifiés.
Troisième point, la valorisation. Une transaction PISCES génère un prix de marché, même partiel et intermittent. Ce signal de valorisation peut être utilisé dans des discussions avec des banques, des partenaires ou des investisseurs potentiels. Il ne remplace pas un audit de valorisation indépendant, mais il apporte un référentiel externe, ce qui est nouveau pour des sociétés qui fonctionnaient jusqu'ici sur la base de la dernière levée de fonds. Pour aller plus loin sur la structuration des opérations de financement et de cession, l'article de Findfi sur le déroulement concret d'un rachat en M&A donne des repères utiles.
Ce qu'il faut retenir
PISCES et le Private Securities Market de la Bourse de Londres existent depuis moins d'un an. Depuis mars 2026, trois sociétés ont conclu des transactions pour un volume estimé à 136 millions de dollars, dont 62 % portés par Wayve seul. Le marché reste embryonnaire, mais les profils des premiers participants (une licorne à 8,6 milliards de dollars, une fintech devenue unicorn à 1,1 milliard, une scaleup à 100 millions) montrent une diversité qui valide le concept au-delà du simple test.
La vraie tension à surveiller est celle entre le narratif officiel (PISCES comme tremplin vers l'IPO) et l'usage réel (PISCES comme alternative durable à la cotation publique). Si les entreprises utilisent majoritairement ce marché pour dépressuriser sans jamais franchir le pas d'une introduction en bourse, l'effet net sur les marchés de capitaux britanniques pourrait décevoir les régulateurs qui ont porté cette réforme.
Pour les directions financières de scaleups, l'outil mérite d'être étudié dès maintenant, en particulier pour les entreprises ayant une masse salariale significative avec des plans d'actionnariat accumulés sur plusieurs années. Le cadre fiscal avantageux, la maîtrise du processus par la société et la crédibilité de l'infrastructure LSE sont des arguments concrets.
Enfin, le déploiement de PISCES s'inscrit dans une logique plus large de reconfiguration des marchés de capitaux en Europe, où la frontière entre marchés privés et marchés publics se brouille progressivement. C'est exactement le même mouvement qui pousse les grandes banques à se repositionner en plateforme, et les fintechs à raisonner en termes d'infrastructure plutôt que de produit. La catégorie Financement et M&A de Findfi suit ces évolutions en temps réel.